第1篇? 導論篇

第1章為何需要選股模型？

1-1為何投資策略如此重要？年化報酬率15%的魔力

1-2台股簡史（1961~2020年）：長期向上，但過程有劇烈起伏

1-3衡量投資績效的兩類指標：報酬與風險

1-4提升投資績效的兩個方法：選股與擇時

1-5股市歷史的教訓：在長跑中選股勝過擇時

1-6股票投資分析四構面：基本面、技術面、籌碼面、消息面

1-7為何專家選股老是行不通？偏誤、貪婪、恐懼、自私

1-8選股模型的國外實證經驗：年化報酬率15%是可能的

1-9選股模型的限制：為何不是每人都能達成回測的報酬率？

1-10恆心是投資人致富的必要條件─巴菲特的財富人生

1-11本書的架構

1-12對投資人的啟發：回測不易，但卻是唯一的方法

1-13新冠肺炎危機衝擊了我們對股市的假設？



第2章如何回測選股模型？

2-1選股模型的組成：因子、參數、策略

2-2選股模型的回測：偏誤

2-3選股模型的回測：處方

2-4選股模型的回測：單因子方法

2-5選股模型的回測：多因子方法

2-6選股模型的回測：分季評估

2-7選股模型的評估：如何判定一個選股模型是有效的？

2-8對投資人的啟發：回測不易，必須克服許多偏誤



第3章選股模型的理論基礎─權益證券的兩個權益

3-1 效率市場假說─市場真的那麼有效率嗎？

3-2 成長股與價值股的本質─持有股票的兩個權益

3-3 成長股與價值股的關係─從一維觀點到二維觀點

3-4 成長股與價值股的關係─從靜態觀點到動態觀點

3-5 成長股與價值股的關係─二維動態觀點

3-6 成長股與價值股的效應

3-7 對投資人的啟發：買「賺錢公司」的「便宜股票」就對了

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第2篇? 單因子模型

第4章單因子的初步篩選—價值因子、獲利因子、風險因子、規模因子、慣性因子

4-1 回測的因子

4-2 價值因子的回測結果

4-3 獲利因子的回測結果

4-4 其他因子的回測結果

4-5 對投資人的啟發：7個重要的選股因子—股價淨值比、股價營收比、益本比、股東權益報酬率、系統風險係數β、總市值、前期季報酬率

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第5章價值因子選股模型Ⅰ─股價淨值比

5-1 理論基礎

5-2 實證結果Ⅰ：全部股，高風險、低流動性

5-3 實證結果Ⅱ：大型股，選股成效不佳

5-4 對投資人的啟發：股價淨值比是重要但風險高的選股因子



第6章 價值因子選股模型Ⅱ─股價營收比

6-1 理論基礎

6-2 實證結果Ⅰ：全部股，高風險、低流動性

6-3 實證結果Ⅱ：大型股，選股成效不佳

6-4 對投資人的啟發：股價營收比在大型股的選股效果低



第7章 價值因子選股模型Ⅲ─益本比

7-1 理論基礎

7-2 實證結果Ⅰ：全部股，風險呈現兩端高中間低的特徵

7-3 實證結果Ⅱ：大型股，選股能力比其他價值因子佳

7-4 對投資人的啟發：益本比是帶有獲利因子色彩的價值因子



第8章成長因子選股模型─股東權益報酬率

8-1 理論基礎

8-2 實證結果Ⅰ：全部股，低風險、高流動性

8-3 實證結果Ⅱ：大型股，選股能力遠比價值因子佳

8-4 對投資人的啟發：股東權益報酬率是良好的選股因子



第9章規模因子選股模型─總市值

9-1 理論基礎

9-2 實證結果：有嚴重的流動性不足之問題

9-3 對投資人的啟發：微型股報酬高但流動性很差



第10章風險因子選股模型─市場風險因子β

10-1 理論基礎

10-2 實證結果Ⅰ：全部股，低風險、低流動性

10-3 實證結果Ⅱ：大型股，選股能力不佳

10-4 對投資人的啟發：市場風險因子β越小報酬越高



第11章慣性因子選股模型─前期季報酬率

11-1 理論基礎

11-2 實證結果Ⅰ：全部股，風險較小，抗跌

11-3 實證結果Ⅱ：大型股，慣性因子選股能力比在全部股更佳

11-4 對投資人的啟發：慣性效應在大型股表現佳



第12章單因子選股模型總結

12-1 理論基礎

12-2 實證結果Ⅰ：全部股，價值因子、獲利因子對提高報酬最為有效

12-3 實證結果Ⅱ：大型股，價值因子選股效果明顯降低

12-4 對投資人的啟發：選股因子各有特性

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第3篇? 多因子模型

第13章雙因子選股模型的基礎─綜效

13-1 理論基礎

13-2 第一類：雙類因子之雙因子模型

13-3 第二類：單類因子之雙因子模型

13-4 第三類：包含益本比之雙因子模型

13-5 價值因子與獲利因子綜效的分析與解釋

13-6 對投資人的啟發：價值因子配合獲利因子具有綜效



第14章雙因子選股模型的實測

14-1 理論基礎

14-2 實證結果Ⅰ：全部股，價值因子+獲利因子構成了核心綜效

14-3 實證結果Ⅱ：大型股，價值因子的效果降低而慣性因子提高

14-4 因子綜效的分析與解釋

14-5 對投資人的啟發：許多因子之間具有綜效



第15章多因子選股模型的實測

15-1 理論基礎

15-2 實證結果Ⅰ：全部股，以股東權益報酬率+β+前期季報酬率風險最低

15-3 實證結果Ⅱ：大型股，報酬高，風險也低，沒有流動性不足的問題

15-4 最佳選股因子數目：3~4個因子

15-5 股市的綜效前緣與效率前緣之比較

15-6 對投資人的啟發：多因子模型可以提升選股能力



第16章選股模型的績效會隨時間軸改變嗎？

16-1 理論基礎

16-2 前期�後期市場的比較

16-3 多頭�盤整�空頭市場的比較

16-4 四季市場的比較

16-5 股市的價值股與成長股之風格輪動

16-6 對投資人的啟發：多因子模型可提升時間軸上的穩健性



第17章選股模型的績效會隨選股池改變嗎？

17-1 理論基礎

17-2 不同產業股票的比較

17-3 不同市場股票的比較

17-4 不同性質股票的比較

17-5 股市的不足反應與過度反應

17-6 對投資人的啟發：多因子模型可提升選股池上的穩健性

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第4篇? 選股模型的參數、策略、最佳化與可靠性

第18章選股模型的操作參數

18-1 理論基礎

18-2 交易延遲之影響

18-3 個股權重之影響

18-4 入選比例之影響

18-5 平均值與中位數之影響

18-6 對投資人的啟發：多因子模型的菁英選股可提升報酬



第19章選股模型的操作策略

19-1 理論基礎

19-2 實證結果 I：全部股

19-3 實證結果 Ⅱ：大型股

19-4 市場中立策略的年化報酬率估計

19-4 對投資人的啟發：多因子模型的市場中立策略風險低



第20章選股模型的最佳化

20-1 理論基礎

20-2 實證結果 Ⅰ：全部股

20-3 實證結果 Ⅱ：大型股

20-4 選股比例之最佳化

20-5 對投資人的啟發：優化權重組合與選股比例



第21章選股模型的可靠性

21-1 理論基礎

21-2 實證結果Ⅰ：績效的橫向不確定性

21-3 實證結果Ⅱ：績效的縱向不確定性

21-4 投資人的疑問：為何選股模型時常無法擊敗大盤？

21-5 股市的「勝多敗少」到「必勝」之路─大數定律

21-6 對投資人的啟發：嚴守長期持續投資與多元分散投資紀律



第22章如何使用選股模型？

22-1 理論基礎

22-2 選股模型

22-3 操作方式

22-4 股市的長期股票投資報酬率

22-5 對投資人的啟發：以嚴明的投資紀律邁向年化報酬率15%！

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序



　　作者曾在2013年出版「台灣股市何種選股模型行得通？」一書，回測期間從1997/1/1 ~ 2009/9/30，長達12.75年。該書採用線上回測（on-line），即使用一套回測軟體進行回測，缺點是其中有些假設可能有誤差，且資料中可能有來自財報重編（restate）的先視偏差（look-ahead bias）。



　　10年過去了，市場的投資風格或許已有所變化，因此本書重新回測了一次，回測期間從2008到2019年，長達12年。此外，這本書採用離線回測（off-line），即下載歷史資料到試算表軟體進行回測，可以克服上述問題。雖然這種方法仍可能有一些不精確，例如本書模擬回測時，使用第t季的財報來選股，是假設在第t+2季交易股票。交易價格使用第t+2季的開盤價。實際上，第一季（Q1）財報規定5/15前公布，因此並不需要到第t+2季開始才能交易股票，但這種誤差是偏保守誤差，即它可能會低估而不會高估選股的效果。



　　本書將上述回測實證成果編輯成下列各章（下圖）：



　　•單因子選股模型：第4~12章回測7種單因子模型與其總結。

　　•多因子選股模型：第13~17章回測多因子模型與其總結。

　　•選股模型操作參數與操作策略：第18~19章回測操作參數與操作策略的影響。

　　•選股模型最佳化與可靠性：第20章優化選股模型的權重組合與操作參數，第21章分析選股模型之績效的縱向（時間軸）不確定性與橫向（投組內）不確定性。



　　本書的目的在於協助投資人提升IQ與EQ，以培養年化報酬率15%以上的實力。每一章的結尾都有一節簡明的「對投資人的啟發」總結選股模型的回測結果，以充實投資人的專業知識（IQ）；最後以專章探討選股模型績效的縱向（時間軸）不確定性與橫向（投組內）不確定性，讓投資人徹底認識選股模型的普遍性與不確定性，進而培養出使用選股模型的信心與耐心（EQ）。